评论员文章

(相关资料图)

节后顶着众多的不利因素，债市却迎来上涨。10年国债和国开债利率春节后分别累计下行3.3bp和4bp，并分别收于2.90%和3.05%。为何本周资金面季节性收紧，并且PMI快速回升，但债市利率反而下行。那么驱动债市利率下行的原因是什么，对此我们解读如下。

首先，资金面在1月季节性偏紧，在相对意义上，2月资金面较1月可能会有边际上的转松，这使得债市修复因春节季节性因素导致的资金面和债市调整。1月R007利率中枢为2.1%，R001中枢为1.4%。R007中枢超过了7天逆回购利率。在经济还处于潜在增速下方，并且还在恢复过程中，此时央行难以持续将资金利率抬升至逆回购利率上方。春节储户取现对资金面的季节性扰动褪去，而取现资金在2月逐步回流银行体系，这2月份资金利率中枢存在小幅回落的可能，这带动利率出现修复。

其次，杠杆率低位回升。节前资金面季节性收紧，债市杠杆率从高位回落，这是节前债市调整的重要原因。节后债市杠杆率从低位开始回升，1月30日质押式回购成交量回升至了4.1万亿，较前值回升2.1万亿。债市杠杆修复带来购债资金增加也给债市带来小幅利好。

最后，节前负面预期比较满，经济回升但没有明显超预期，对债市影响有限。对于经济的回升，债市已有一定的预期。节前10年国债上行至2.93%，回升至了2021年10月上旬的水平，而2021年3季度实际GDP增速为5.2%。因而在经济数据没有明显超预期的情况下，债市对经济数据的反应有所钝化。

债市投资策略以票息为主。节后债市回暖，这属于资金面季节性收敛褪去叠加债市杠杆低位回升带来的估值修复。经济仍处于恢复期，稳增长政策仍有加码可能，因而节后利率下行这并非属于趋势性行情的开启，10年国债利率在2.85%是较强的利率下行阻力位。长端利率不建议追涨，要等待调整出的机会。建议配置短久期强区域城投债，以及短久期高等级二级资本债和永续债，这些品种票息收益相对较高。

风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。